鎳行業(yè)供應集中度較高，印尼鎳礦商協(xié)會（APNI）秘書長近日表示，預計到2033年印尼將控制全球85%的鎳產(chǎn)量，因此印尼的鎳政策備受市場關注。目前印尼即將舉行第八屆總統(tǒng)及政府大選，候選人對于鎳資源的表態(tài)勢必影響鎳價走勢。

鎳全面過剩，中長線邏輯偏空

許克元李莎莎

2023年11月27日，滬鎳主力合約跌至1040元/噸，創(chuàng)兩年新低，較2022年12月底累計跌幅逾40%。近期鎳價反彈，引發(fā)市場關注。但從供需角度來看，鎳價中長期運行邏輯仍偏空。

1、不銹鋼需求增速放緩，三元電池是關鍵變量

鎳的需求主要分布在不銹鋼、三元電池、合金和電鍍領域。

不銹鋼方面，供給端，據(jù)SMM數(shù)據(jù)，2023年國內不銹鋼產(chǎn)量為3563.9萬噸，2024年及以后，中國及印尼共有1704萬噸新產(chǎn)能待建，不銹鋼產(chǎn)能仍將增加。但需求端，2023年國內不銹鋼需求為3306.5萬噸，同比增長6.5%，反映需求增長緩慢。展望2024年，不銹鋼領域依然處于產(chǎn)能過剩狀態(tài)，國內經(jīng)濟溫和復蘇，基建觸底效應明顯，房地產(chǎn)觸底回暖，不銹鋼需求將邊際改善，但需求增量難以消化供給增量，不銹鋼市場產(chǎn)能過剩格局不變。

三元電池方面，三元電池在我國原生鎳需求結構中的占比由2020年的3%提升至2022年的18%。2021年、2022年在政策鼓勵和市場創(chuàng)新推動下，新能源汽車行業(yè)爆發(fā)式繁榮，刺激鎳資源需求，三元電池成為鎳需求增加的最大貢獻者。

2023年，三元電池需求遭遇瓶頸，三元前驅體訂單不佳，企業(yè)不得不減產(chǎn)。我們可以從兩個維度分析原因：一是新能源汽車需求增速放緩，材料庫存壓力大；二是磷酸鐵鋰電池競爭優(yōu)勢明顯。受國內新能源汽車購置補貼退出、全球經(jīng)濟疲軟、車企低價競爭等多重因素影響，2023年我國新能源汽車需求增速明顯放緩。然而，前幾年新能源汽車處于產(chǎn)能擴張熱潮，大量產(chǎn)能集中釋放，在這種供需矛盾下，動力電池及相關材料面臨產(chǎn)能過剩問題，未來庫存也將繼續(xù)消化。此外，磷酸鐵鋰電池具有成本更低、使用壽命更長、安全性更好的優(yōu)勢，對三元電池的沖擊顯而易見。

展望2024年，在全球碳中和目標背景下，鎳需求仍將集中于新能源領域，三元電池高鎳趨勢明顯，意味著鎳需求強度將邊際提升，但三元電池仍面臨較大去庫存壓力，且磷酸鐵鋰電池憑借經(jīng)濟性優(yōu)勢將繼續(xù)擠壓三元電池市場份額，三元電池需求增長瓶頸難以消除，對鎳需求的拉動作用有限。

合金方面，三元電池、不銹鋼兩大鎳消費終端對精煉鎳的需求逐漸被鎳鐵、中間品等二次鎳替代，合金成為精煉鎳需求最大部分。2023年合金領域對鎳的需求將向正方向發(fā)展。據(jù)SMM數(shù)據(jù)，2023年合金領域鎳消費量為12.43萬鎳噸，同比增長21.51%。合金可細分為軍工合金和民用合金，軍工合金訂單剛性，支撐精煉鎳消費，民用合金在經(jīng)濟復蘇乏力、消費動能不足的背景下表現(xiàn)疲軟。展望后市，合金市場對鎳維持剛性需求，預計2024年鎳消費量將增至14.3萬鎳噸，但不足以扭轉鎳供應過剩的局面。

電鍍方面，終端消費主要分布在閥門制造、機械制造、電子計算機行業(yè)、石油工業(yè)、航空工業(yè)等，電鍍領域對鎳的需求一直比較穩(wěn)定，據(jù)SMM數(shù)據(jù)，近5年電鍍年鎳消耗量都在5-6萬鎳噸之間。

2、電解鎳供應過剩明顯，印尼政策存在不確定性

紅土鎳礦成為礦業(yè)端主要供給增量，全球70%以上的鎳產(chǎn)品來自紅土鎳礦。2023年鎳供給的主題可以概括為實現(xiàn)鎳元素全面過剩。而過剩的根本原因是印尼豐富且廉價的紅土鎳礦資源支撐印尼企業(yè)快速擴張鎳產(chǎn)品產(chǎn)能。印尼政府官員表示，2023年印尼原生鎳產(chǎn)量將在165萬至175萬噸之間，產(chǎn)能為220萬噸。

未來鎳產(chǎn)品供給是否如預期進入更大規(guī)模過剩，很大程度上取決于印尼政策。印尼鎳礦政策存在一定的不確定性，印尼或對鎳產(chǎn)品設定高額關稅，或減少鎳礦供給。早在2022年底，印尼政府就曾召開初步關稅磋商會議討論鎳鐵出口關稅政策，但當時并未達成共識。此外，印尼鎳礦資源的可持續(xù)性也面臨挑戰(zhàn)，據(jù)美國地質調查局估計，2023年印尼鎳礦消費量將達到2億濕噸，照此速度，13年后印尼鎳礦資源將枯竭。2024年印尼大選結果將于2月14日公布，新總統(tǒng)是否會改變鎳產(chǎn)業(yè)政策存在變數(shù)。

上周鎳價及不銹鋼期貨價格的反彈，受到印尼方面消息影響：一是印尼大選第三名候選人表示，如當選將暫停鎳鐵冶煉廠建設，但此事仍存在諸多不確定因素；二是因行政問題，印尼鎳礦RKAB部分礦權被歸還，但印尼礦業(yè)協(xié)會表示將在1月底前繼續(xù)完成多項申請。

鎳鐵方面，主流工藝中，鎳鐵占不銹鋼原料比重超過60%，是不銹鋼生產(chǎn)最重要的原料。印尼鎳鐵生產(chǎn)規(guī)模大幅擴張，產(chǎn)能不斷釋放，數(shù)據(jù)顯示，2023年印尼鎳鐵產(chǎn)量約144萬金屬噸，2024年將有約17萬金屬噸的增量。依托資源稟賦，印尼鎳鐵具有成本優(yōu)勢。加之印尼鎳鐵回流，我國鎳鐵廠生存空間受到擠壓，2023年1-11月我國鎳鐵產(chǎn)量34.75萬金屬噸，同比下降5.88%。展望2024年，印尼鎳鐵供給將維持高增速，鎳鐵過剩格局加劇，預計鎳鐵價格承壓運行。 但印尼鎳鐵回流壓力較大，我國鎳鐵工廠供給增加難度較大。

硫酸鎳方面，產(chǎn)能過剩明顯，供應短缺成為過去。這主要是因為原料供應充足，而需求受到三元電池去庫存壓力制約。純鎳曾是硫酸鎳最重要的原料，但隨著印尼中間品產(chǎn)能的大量釋放，以及純鎳自溶的持續(xù)虧損，硫酸鎳對純鎳的需求逐漸被更經(jīng)濟的中間品所取代。就中間品而言，供應保持高增長。2023年1-11月，印尼鎳濕法中間品產(chǎn)量16.36萬金屬噸，同比增長86.33%；印尼高品位冰銅產(chǎn)量22.58萬金屬噸，同比增長36%。

隨著印尼中間品供給增加，我國中間品進口量也大幅增加鎳，2023年1-11月我國累計進口鎳冰銅25.92萬噸，同比增長67.04%。同時，我國鎳濕法冶金中間品總量118.58萬噸，同比增長45.88%。展望未來市場，全球中間品新增產(chǎn)能基本來自印尼，據(jù)SMM數(shù)據(jù)顯示，印尼格林美、華山鈷鎳等項目將繼續(xù)投資新線，2024-2025年鎳濕法冶金中間品新增產(chǎn)能將達33.2萬金屬噸，高冰銅新增產(chǎn)能約25萬金屬噸，印尼中間品產(chǎn)能將進一步擴大。

精煉鎳方面，2023年以來，電解鎳在利潤驅動下供給大幅增加，加之需求并未出現(xiàn)明顯好轉，導致精煉鎳結構性短缺矛盾消失。數(shù)據(jù)顯示，2023年，我國精煉鎳產(chǎn)量24.51萬噸，同比增長38.5%；我國精煉鎳產(chǎn)能30.1萬噸，同比增長37.7%。2024年，國內外仍有精煉鎳項目投產(chǎn)或擴建，精煉鎳供給過剩局面將愈發(fā)明顯，對鎳價持續(xù)構成壓力。

此外，在供應持續(xù)增加、需求疲軟的形勢下，國內外鎳庫存呈現(xiàn)累積趨勢。截至2024年1月12日，國內精煉鎳社會庫存22357噸，同比增長47%；上海鎳庫存11580噸，創(chuàng)近三年歷史新高，同比增長570%；LME鎳庫存69108噸，創(chuàng)近一年半新高，環(huán)比增長42.2%，同比增長29.4%。展望后市，在鎳供應過剩的壓力下，2024年鎳累積趨勢難以改變。

在供大于求格局明顯的情況下，電解鎳成本是錨定鎳價的關鍵因素。電解鎳主流工藝為鎳濕法中品/高鎳冰銅-硫酸鎳-電解鎳，未來印尼中間品產(chǎn)能持續(xù)釋放，意味著硫酸鎳原料供應充足�？紤]到三元電池去庫存壓力下硫酸鎳需求增速放緩，預計硫酸鎳基本面偏弱，硫酸鎳價格存在持續(xù)下行壓力，將為電解鎳成本打開一定下行空間，鎳成本支撐動態(tài)下行。但若硫酸鎳與電解鎳價差大幅收斂甚至反轉，工廠電解鎳改用硫酸鎳積極性不足，電解鎳供應必然放緩，將為鎳價帶來一定修復動能。

3、精煉鎳產(chǎn)能擴張，未來鎳價弱勢運行

短期來看，印尼大選第三位候選人傾向暫停鎳鐵廠建設的消息以及印尼部分RKAB回流的消息預計對市場影響有限；精煉鎳供應仍在增加，而下游需求未見明顯好轉，國內外庫存累積令鎳價難有改觀。不過近期濕法中間體價格在供應邊際減少的情況下有所反彈，鎳價成本支撐隨之上移，加之金川鎳現(xiàn)貨資源偏緊，鎳價不具備深度下跌基礎，預計弱勢震蕩。

中長期來看，作為交割品的精煉鎳產(chǎn)能將進一步擴大，鎳整體供應過剩局面將更加深刻。加之原料價格在供應寬松的情況下易跌難漲，鎳價將進一步下跌。值得注意的是，電解鎳成本成為錨定鎳價的關鍵因素，若硫酸鎳與電解鎳價差收斂甚至出現(xiàn)明顯轉向，硫酸鎳轉電解鎳積極性不足，電解鎳供應勢必放緩，給鎳價帶來一定的修復動能，因此鎳價在硫酸鎳成本下方獲得支撐。另外，鎳元素整體供應過剩，根本上源于鎳礦供應充裕，但印尼鎳產(chǎn)業(yè)政策存在不確定性，鎳價存在潛在利好。具體操作上，總體思路為持倉空頭，高拋低吸。（作者單位：廣州期貨）

市場人士：消息面推動鎳價短期上漲

記者 董逸飛

上周鎳價企穩(wěn)回升，前期低位回升，主力合約上周錄得4.76%的漲幅。然而本周周一，鎳價再度下跌。當前市場有哪些因素擾亂鎳價走勢？鎳產(chǎn)業(yè)鏈實際表現(xiàn)如何？春節(jié)臨近，有哪些重點關注點？相關分析師給出答案。

1.兩大消息推動鎳市反彈

“相較于前期連續(xù)單邊下跌，上周鎳價明顯走強，尤其是上周四，帶動周K線出現(xiàn)反彈�！焙Ｍㄆ谪浻猩�金屬分析師袁征表示，上周鎳價的變動主要受消息面影響。

談及上周滬鎳反彈的主要原因，中信建投期貨有色金屬研究員王彥慶表示，一方面，市場傳言印尼礦業(yè)工作計劃及預算（RKAB）審批遇到問題，鎳鐵產(chǎn)量緊縮；另一方面，印尼大選也有相關消息。

一德期貨有色金屬分析師顧靜表示，由于印尼第三任總統(tǒng)、副總統(tǒng)候選人MD承諾若在2024年大選中當選，將暫停鎳冶煉廠建設，市場對印尼大選后NPI項目的投產(chǎn)運營存在擔憂。但從目前的民調結果來看，第三任總統(tǒng)候選人勝選的可能性不大。

王延慶認為，印尼RKAB批準實際影響比較有限，因為這次RKAB批準并沒有導致礦山大規(guī)模停產(chǎn)，而且印尼能礦部已經(jīng)采取了積極行動，正在對那些沒有通過批準的企業(yè)進行咨詢和指導。因此本周周一鎳價的下跌是對上周消息影響的修正。目前影響鎳價的因素還是基本面，包括電解鎳成本、國內外鎳市庫存、下游需求等。

從估值角度，顧靜認為，對鎳價的低估是上周市場反彈的根本原因。以目前市場價格計算，國內部分外購原料的電解鎳產(chǎn)能處于小幅虧損狀態(tài)。若庫存持續(xù)增長的壓力下鎳價繼續(xù)下跌，虧損產(chǎn)能將擴大，一定程度上影響2023年電解鎳新增產(chǎn)能的釋放以及2024年計劃投產(chǎn)的電解鎳產(chǎn)能的釋放。根據(jù)SMM數(shù)據(jù)，2024年1月電解鎳總產(chǎn)量較2023年12月略有下降。

金瑞期貨鎳不銹鋼研究員馮文勇表示，鎳金屬供應過剩是大前提，價格走低也是長期趨勢。不過，鎳價在前期大幅下跌之后，大部分供應過剩預期已被市場消化，價格突破部分高成本位產(chǎn)能，擠壓產(chǎn)業(yè)鏈利潤。除了指數(shù)基金再平衡、印尼大選及政策預期等影響外，上周鎳價企穩(wěn)反彈也是空頭平倉帶動市場快速反彈的重要因素。

袁征表示，此次鎳價反彈缺乏強勁的上漲動能，若沒有實質減產(chǎn)、去產(chǎn)能，鎳價仍將震蕩偏弱，短期因此前已有類似消息釋放，其對基本面實際影響有限，中長期仍需關注供需結構，在數(shù)據(jù)層面體現(xiàn)為庫存走勢變化。

2.當前鎳行業(yè)處于利潤擠壓格局

袁征表示，目前國內鎳產(chǎn)業(yè)鏈處于相對供應過剩的局面。純鎳方面，電解鎳一體化生產(chǎn)仍在測試成本線，產(chǎn)能釋放的同時，利潤不斷變薄，近期需求靠剛性采購維持，難以消化過剩供應。硫酸鎳方面，受前期價格快速下跌影響，目前硫酸鎳生產(chǎn)利潤縮水，加之市場預期相對悲觀，硫酸鎳供應明顯減少，需求端三元前驅體產(chǎn)量增量有限，整體呈現(xiàn)供需偏弱局面。鎳鐵方面，前期不銹鋼反彈行情基本結束，隨著不銹鋼供需進入淡季，鎳鐵采購有所回落，基本面缺乏打破僵局的動力。

從下游需求來看，顧靜表示，不銹鋼原材料鎳鐵成本企穩(wěn)回升，但目前國內鎳鐵工廠仍處于虧損狀態(tài)，從成本角度為不銹鋼提供了較強的支撐。不銹鋼市場在經(jīng)歷前期減產(chǎn)去庫存后，進入春節(jié)前季節(jié)性囤貨階段，前期鋼廠低價補貨，節(jié)前難以對鎳價形成正反饋。在三元電池應用領域，2023年新能源汽車產(chǎn)銷同比分別增長35.8%、37.9%，但三元電池裝機量、三元正極材料產(chǎn)量同比減少，2023年三元電池累計裝機量同比增長14.3%，三元正極材料累計產(chǎn)量同比減少5%。 據(jù)SMM數(shù)據(jù)，2024年1月三元正極材料產(chǎn)量環(huán)比未見好轉，短期內不銹鋼、動力電池市場難以提振鎳價。

總體來看，馮文勇表示，目前鎳市場處于利潤擠壓格局，雖然加工端無論是鎳鐵不銹鋼環(huán)節(jié)、硫酸鎳三元電池環(huán)節(jié)、還是鎳電解液環(huán)節(jié)，都已經(jīng)處于微利甚至小幅虧損狀態(tài)，但印尼一體化企業(yè)及上游礦業(yè)端仍有一定利潤，預計直至產(chǎn)能出清，鎳產(chǎn)業(yè)鏈將經(jīng)歷較長時間的利潤壓縮。

短期來看，王延慶認為，當前鎳供應收緊，體現(xiàn)在鎳礦、鎳鐵等資源進口量下降，部分品級純鎳結構性短缺，硫酸鎳開工率較低，但同時需求疲軟，下游以剛需為主。長期來看，隨著新增產(chǎn)能的逐步釋放，若需求沒有好轉，鎳市將呈現(xiàn)供應過剩局面，鎳價下行壓力不減。