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黑色分析師

陳張瀅

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報告要點

2000年以來，我國動力煤價格經(jīng)歷了四輪明顯的“牛市”，通過對于歷史價格走勢的復(fù)盤，我們發(fā)現(xiàn)動力煤價格“牛市”具備一些共性：

1）?行情的啟動時間具有較明顯的季節(jié)性，5月份及9月份發(fā)起行情的概率較大；

2）?“牛市”往往伴隨著火電增速（主要需求端）的明顯增長；

3）?“牛市”往往以供應(yīng)瓶頸或產(chǎn)能釋放受限為前提背景

4）?歷史級別的行情發(fā)生需要寬松的環(huán)境相配合，同時市場產(chǎn)生共振。

2000年以來，我國動力煤價格經(jīng)歷了四輪明顯的“牛市”

2000年以來，我國動力煤價格經(jīng)歷了四輪明顯的“牛市”：1）2000年至2008年7月（2007年5月開始加速）；2）2009年9月至2011年底（2009年底至2010年初為漲幅最顯著階段）；3）2015年底至2016年11月；4）2020年初至2021年10月（2021年5-10月加速）；

此外，2013年四季度、2018年三季度、2022年四季度（海外能源危機(jī)）以及2023年四季度（“安監(jiān)”對供應(yīng)產(chǎn)生擾動）出現(xiàn)過較明顯的階段性反彈。

通過對于動力煤歷史價格走勢的復(fù)盤，我們發(fā)現(xiàn)動力煤價格“牛市”具備一些共性，或基本要素。

行情的啟動時間具有較明顯的季節(jié)性，5月份及9月份發(fā)起行情的概率較大

我們發(fā)現(xiàn)，動力煤大級別行情發(fā)動的時間具備明顯的季節(jié)性規(guī)律特征，其啟動點一般發(fā)生在下半年，尤其在5月份和9月份的概率較大：如2007年6月、2008年5月、2009年9月、2016年6月、2021年5月。

另外，反彈行情的發(fā)起點也符合這一季節(jié)性規(guī)律特征：如2013年（9月底啟動）、2018年（5月份啟動）、2022年（下半年9月份啟動）、2023年（9月份啟動）。

動力煤價格“牛市”往往伴隨著火電增速（主要需求端）的明顯增長

通過對比火電增速與煤炭供應(yīng)增速對比情況及北方港口動力煤價格走勢，我們不難發(fā)現(xiàn)，幾乎動力煤的每一波“牛市”，甚至是價格的顯著反彈都伴隨著火電增速的明顯增長：

1）自2001年加入WTO以來，我國經(jīng)濟(jì)迎來了一段高速增長期（維持兩位數(shù)增長）。其中，2007三季度，我國GDP同比增速更是達(dá)到15%。經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展推動用電需求大幅增加，2003-2007期間，我國火電平均增速15.25%，其中2007年增速為16.5%。與之伴隨的，是我國第一波動力煤價格的“牛市”以及2007年二季度末開始的加速行情；

2）2008年全球性金融危機(jī)爆發(fā)后，我國于2008年11月推出“四萬億”刺激政策，帶動2009年下半年我國GDP增速大幅提升,單季增速重新回到兩位數(shù)。經(jīng)濟(jì)顯著回升之下，火電增速由2009年?*肽甑母褐底�正，三紡饺增速恢复�?.72%（一季度為-7.48%，二季度為-3.43%），四季度疊加西南地區(qū)，尤其云南遭遇60年一遇的全省性特大干旱，火電同比增速更是達(dá)到了歷史高位級別的32.34%。與之伴隨的，是我國動力煤價格第二波“牛市”的開端，也是第二波“牛市”中漲幅最顯著、最迅速的一段。

3）2021年，在經(jīng)歷了2020年“新冠”導(dǎo)致的封鎖之后，中國經(jīng)濟(jì)率先復(fù)蘇，承接大量海外需求，GDP增速從2.2%大幅回升至8.4%，帶動2021年前三季度火電需同比大幅回升。與之伴隨的，是我國動力煤價格第四波“牛市”中最“瘋狂”的一段。

此外，2013年、2018年同樣出現(xiàn)過火電增速顯著增長的情況，期間動力煤價格同樣出現(xiàn)了階段性的明顯反彈行情。

“牛市”往往以供應(yīng)瓶頸或產(chǎn)能釋放受限為前提背景（供給受限+需求激增）

需求端火電的顯著增長并不一定帶來動力煤相對持續(xù)的“牛市”行情，還需要同時結(jié)合供給端受限為條件背景，我們看到：

1）2007年至2009年期間，我國煤炭產(chǎn)能利用率持續(xù)攀升至階段性高位（統(tǒng)計數(shù)據(jù)口徑問題造成產(chǎn)能利用率超過100%），同時煤炭從2007年以前的凈出口轉(zhuǎn)為2009年的大幅凈進(jìn)口，這表明該階段我國煤炭供應(yīng)處于持續(xù)趨緊且短期面臨顯著瓶頸的問題（對應(yīng)2008年以及2009年的“牛市”行情）；

2）在經(jīng)歷了持續(xù)的產(chǎn)能過剩之后，我國于2015年底開啟了煤炭端“供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革”之路，煤炭強(qiáng)力執(zhí)行“276”工作日政策，并以此重新核準(zhǔn)各煤礦產(chǎn)能，使得2016年煤炭產(chǎn)量在2015年6.6%降幅的基礎(chǔ)上繼續(xù)下降7%，供給端顯著受限（對應(yīng)2016年“牛市”行情）。該階段雖然火電增速的絕對值相對較低（4.4%），但較2015年的-0.6%存在顯著的邊際變化，這也為供給端矛盾的順利爆發(fā)提供了助力；

3）2020年是我國的“雙碳”元年，同時，受地緣政治關(guān)系影響，我國于2020年底禁止澳煤進(jìn)口（已于2023年初解除），“雙碳”、“澳煤進(jìn)口禁令”以及90%以上接近瓶頸的產(chǎn)能利用率共同奠定了2021年我國煤炭供給端顯著受限的基調(diào)（對應(yīng)2021年大“牛市”行情）；

與前面幾段“牛市”相對應(yīng)的，我們看到2010-2011年（雖然處于“牛市”之中）煤炭價格整體呈現(xiàn)震蕩上行走勢，但價格的漲幅及持續(xù)性遠(yuǎn)不如2009年四季度至2010年一季度，其中一個重要的原因就在于煤炭產(chǎn)能在此期間維持高增速增長，帶動產(chǎn)能利用率下行（仍偏緊，但邊際寬松化，對應(yīng)價格仍在漲，但偏震蕩）。同時，進(jìn)口煤繼續(xù)顯著增長，提供供給增量。此外，2013年、2018年存在階段性明顯反彈但不形成較有持續(xù)性的“牛市”，供給端未出現(xiàn)明顯瓶頸是其中一個重要原因。

歷史級別的行情發(fā)生需要寬松的環(huán)境相配合，同時市場產(chǎn)生共振

在動力煤價格的幾輪“牛市”之中，最“瘋狂”要屬2008年以及2021年這兩段行情。對比這兩段，我們發(fā)現(xiàn)，歷史級別的行情發(fā)生需要寬松的宏觀環(huán)境相配合，以其作為多頭行情背景，同時配合相關(guān)品種，如WTI原油的共振。

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明

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