2024 年一季度新增社融12.93 萬億，同比少增1.59 萬億，其中，3 月新增4.87 萬億，同比少增5083 億元，存量社融同比增速為8.7%，環(huán)比下降0.3pct；一季度新增信貸9.46 萬億，同比少增1.14 萬億，其中3 月新增3.09 萬億元，同比少增8000億元。M1 同比增長1.1%，環(huán)比下降0.1pct；M2 同比增長8.3%，環(huán)比下降0.4pct。

解讀

2023年四季度央行釋放適度平滑信貸波動的信號疊加2023年同期基數(shù)高，2024年一季度社融同比少增。3月社融同比增速較前兩個月下行，但是仍然高于名義GDP增速。企業(yè)債融資持續(xù)改善,信貸方面，中長期貸款偏弱，地產(chǎn)和企業(yè)投資信心還需要呵護。3月M2、M1同比持續(xù)下行，居民、企業(yè)存款均少增，居民存款高增緩解。4月以來經(jīng)濟層面有所好轉，居民出行消費及電影市場恢復已經(jīng)超過2019年同期水平，或是債市對3月金融數(shù)據(jù)表現(xiàn)平淡的原因。

圖1：社融規(guī)模及增速

1、一季度新增人民幣貸款9.46 萬億，同比少增1.14 萬億，其中，3月新增人民幣貸款3.09 萬億元，同比增長8.7%，同比少增8000億元。2024年3月及一季度貸款增量高于過去五年同期信貸增量均值，絕對數(shù)值并不低。

圖2：20224年一季度貸款增量及過去五年歷史均值對比

2、政府債發(fā)行進度偏慢，對社融支撐不足。一季度政府債新增1.36萬億，同比少增4693億。3月政府債新增4642億，同比少增1373億；其中，地方債新增2814億，同比少增1762億，專項債新增2532億，同比少增1597億。2023年四季度政府債發(fā)行量較大，2024年一季度在地方化債背景下，地方政府債發(fā)行節(jié)奏放緩，并無明顯規(guī)律表面二季度一定會加快政府債發(fā)行節(jié)奏，關注超長期特別國債的發(fā)行。

圖3：近兩年政府債發(fā)行節(jié)奏

3、表外融資需求改善，未貼現(xiàn)銀行匯票貢獻較大。3月表外融資新增3768億，同比多增1846億，其中，未貼現(xiàn)匯票新增3552億，同比多增1760億；信托貸款增加680億，同比多增725億；其他增量有限。

圖4：社融細分項對比

4、直接融資持續(xù)增長。在市場利率下行趨勢中，信用債融資成本處于低位，企業(yè)加大發(fā)債融資，3月企業(yè)債券凈融資新增4608億元，同比多增1251億元。2023年四季度央行提出在社融中提升直接融資占比，預計2024年直接融資規(guī)模有所提高。

圖5：企業(yè)債融資情況

5、貸款增速持續(xù)下行，中長期貸款增長放緩。3月新增人民幣貸款3.09萬億元，同比少增8000億元，增速由2月的10.1%下降至9.6%，主要受制于去年同期基數(shù)較高和中長期貸款增長放緩，3月新增中長期貸款2.05萬億元，同比少增6532億元。3 月表外融資新增3767 億，同比多增1848億，政策對地產(chǎn)支持加大。

6、居民、企業(yè)各期限貸款均同比少增，企業(yè)中長期貸款拖累明顯。（1）3月居民貸款新增9406億，同比少增3041億。其中，短期貸款新增4908億，同比少增1186億；中長期貸款新增4516億元，同比少增1832億元，增速為18.3%，或與3月二手房成交增加、居民提前還貸減少有關。鑒于一季度TOP100房企銷售總額同比下降49%，居民中長期貸款能否持續(xù)改善有待考察。清明假期消費數(shù)據(jù)顯示人均出行支出已經(jīng)恢復至2019年同期水平，消費需求改善，未來隨著消費以舊換新行動方案的落地，居民在汽車和家電等方面的消費可能會增加。（2）3月企業(yè)貸款新增2.34萬億，其中，中長期貸款1.6萬億元，同比少增4700億元，增速回落至14.2%，2月增速為15%。中長期貸款處于歷史次高水平，不算低。3月地產(chǎn)低迷，建筑業(yè)開工偏慢，制造業(yè)貸款水平維持高位。央行新增5000億PSL額度已經(jīng)全部發(fā)放，新設5000億再貸款支持企業(yè)科技創(chuàng)新和技術改造，利率1.75%，企業(yè)貸款在政策支持下或能保持強勁。

圖6：居民、企業(yè)中長期貸款

圖7：企業(yè)新增貸款結構

7、企業(yè)與非銀拖累存款少增，防資金空轉有一定成效。3月存款新增4.8萬億，同比少增9100億，其中，居民存款新增2.83萬億，同比少增774億，企業(yè)存款新增2.07萬億，同比少增5330億；財政存款減少7661億，同比減少751億；非銀存款減少1500億，同比少增4550億。企業(yè)存款少增一方面與存款利率持續(xù)下行有關，另一方面，監(jiān)管嚴防高息攬儲、手工補息，套利屬性強的存款會持續(xù)壓制，資金空轉現(xiàn)象有所緩解�；�金持續(xù)贖回、季末銀行將理財資金轉移至表內(nèi)等原因導致非銀存款減少。

8、M1、M2增速持續(xù)回落。3月人民幣存款增速降至9.6%，其中，M1同比增長1.1%，環(huán)比下降0.1pct。2月M1增速是歷史低位，3月M1持續(xù)低位，新房銷售偏弱、存款定期化問題依然存在，企業(yè)開工意愿不足，共同拖累M1同比增速，資金活化意愿有待提升。M2同比增長8.3%，環(huán)比下降0.4pct，信貸空轉情況有所改善導致企業(yè)存款同比少增或是M2下行的主要原因。M1-M2邊際收窄，較上月回升0.3pct至7.2%。財政政策支撐下，M1、M2繼續(xù)下行空間或有限。

圖8：企業(yè)新增貸款結構

總結：3月金融數(shù)據(jù)整體不算差，經(jīng)濟結構分化延續(xù)，“制造業(yè)強、基建穩(wěn)、地產(chǎn)弱”，居民借貸意愿弱、企業(yè)強，4月政治局會議對于宏觀政策的基調預計不會有大的改變。對于金融數(shù)據(jù)總量不應過于執(zhí)著，關注信貸平穩(wěn)、存量資產(chǎn)運用效率和新增貸款投向或許更有意義，以下幾點變化值得關注：1、央行引導金融機構加強信貸盤活存量、均衡投放，一季度信貸增量占全年比重回落至過去5年40%的水平，熨平季節(jié)性波動，平穩(wěn)是首先要考慮的。2、在央行結構性貨幣政策的指導下，商業(yè)銀行信貸結構得到優(yōu)化。3月末制造業(yè)中長期貸款、普惠小微貸款、綠色貸款等增速均在20%-30%，直接融資不斷為科技創(chuàng)新發(fā)展助力。3、資金成本進一步下降。企業(yè)貸款利率和個人住房貸款利率下降至3.7%，薄弱緩解和重點領域貸款利率下行更多，不同行業(yè)的融資利率差異化顯現(xiàn)，與經(jīng)濟轉型要求適配。4、央行首次提出關注長期收益率的變化，預計未來降息的空間不大。

宏觀統(tǒng)一署名

研究員：

許方莉? 期貨從業(yè)資格號F3073708? 期貨投資咨詢從業(yè)證書號Z0017638

助理研究員：

廖宏斌? 期貨從業(yè)資格號F3082507

王世霖? 期貨從業(yè)資格號F03118150

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