本文來源 | CFC農(nóng)產(chǎn)品研究

本文作者 |?陳家誼?中信建投期貨農(nóng)產(chǎn)品分析師

本報告完成時間 | 2024年04月14日

國際市場暫時缺乏新增利多消息，而階段性的利空消息頻發(fā)，一方面在利潤驅(qū)使下巴西糖廠提前開榨，與之相對的是原糖和升貼水的同時下調(diào)；一方面印度產(chǎn)量高于預(yù)期，市場關(guān)于印度是否出口的討論增加，盡管實際形成出口也要等到第三季度；國內(nèi)產(chǎn)銷進度放緩但基本和去年持平，且進口成本仍然偏高，讓內(nèi)盤較外盤相對抗跌，但下個榨季豐產(chǎn)的預(yù)期較強，維持近強遠弱的結(jié)構(gòu)。

市場的關(guān)注點和交易點較上周并未發(fā)生明顯的變化，但原糖價格已經(jīng)跌到20美分/磅附近了，新增的關(guān)注點為——價格大幅下跌之后是否會有新增買盤出現(xiàn)，驅(qū)動價格反彈，畢竟從近期的船報來看，未來2個月我國進口量偏小。

關(guān)注焦點：

1、利潤豐厚吸引巴西糖廠制糖和提前開榨，來自巴西的賣壓增加，原糖仍在季節(jié)性回調(diào)階段中，并伴隨著升貼水的下調(diào)，意味著近期全球買家仍有觀望的心態(tài)，關(guān)注20美分/磅是否會出現(xiàn)新的買盤；

根據(jù)UNICA數(shù)據(jù)，23/24榨季巴西中南部以歷史最高產(chǎn)量結(jié)束，2023/24榨季巴西主產(chǎn)區(qū)（中南部地區(qū)）甘蔗產(chǎn)量為6.54億噸，較上年同期同比增長19.29%，入榨量創(chuàng)中南部地區(qū)歷史新高；累計產(chǎn)糖4242.5萬噸，較上年同期增長25.70%。其中甘蔗用于生產(chǎn)食糖的比例從上榨季的45.86%提高至48.87%，但以上的利空已經(jīng)是過去式了，更多的關(guān)注焦點轉(zhuǎn)移到新榨季。

目前在高利潤的刺激下，巴西的24/25榨季提前開榨，根據(jù)UNICA最新的報告，在3月的下半月，有33家加工廠啟動了24/2榨季的生產(chǎn)計劃，而截至到目前，共有累計74家加工廠已經(jīng)開榨，高于上個榨季的65家。根據(jù)UNICA調(diào)查，預(yù)計在4月的?*脛�，有链�?31家加工廠開榨，4月下半周再增加25家，因此預(yù)計在4月初有205家開始新榨季，高于去年同期的167家；4月低預(yù)計開榨糖廠230家，高于去年同期的212家，但是實際的開榨速度仍取決于各甘蔗主產(chǎn)區(qū)的氣候條件。

復(fù)盤往年的季節(jié)性規(guī)律發(fā)現(xiàn)，隨著巴西開榨，食糖現(xiàn)貨供應(yīng)增加，原糖價格容易出現(xiàn)季節(jié)性的回落；而目前由于新季的提前開榨，升貼水和原糖同時回落，4月11日，巴西5月發(fā)運的原糖升貼水水報價從上一個交易日的0.99美分/磅大幅回落至0.19美分/磅，泰國糖的升貼水報價也從2.25美分/磅回落至2.09美分/磅附近，意味著當前隨著巴西賣壓的增加，原糖價格正在向下尋找需求，目前價格已經(jīng)到了此前市場預(yù)期的“加工糖采買點位”，盤中也的確在這個價格附近有一些大單出現(xiàn)，關(guān)注下周原糖是否能在需求的引領(lǐng)下在此止跌，若仍未有買盤出現(xiàn)、升貼水繼續(xù)下調(diào)，那么原糖短期或仍面臨壓力。

但今年市場的不同之處在于北半球供應(yīng)預(yù)計縮減，國際糖源更加集中，我們需要謹防突發(fā)的供應(yīng)鏈問題。

2、由于甘蔗乙醇的生產(chǎn)限制，食糖分流量降至200萬噸，導致印度食糖產(chǎn)量高于預(yù)估，市場關(guān)于印度是否放寬出口的討論增加。

據(jù)印度糖和生物能源制造商協(xié)會（ISMA）發(fā)布的數(shù)據(jù)，2023/24榨季截至3月31日，印度尚在開榨的糖廠數(shù)量為210家，較去年同期的187家增加23家；糖產(chǎn)量達3020.2萬噸，較去年同期的3007.7萬噸同比增加12.5萬噸，漲幅0.42%。

ISMA在3月中旬已將印度2023/24榨季糖產(chǎn)量預(yù)估修正為3200萬噸，國內(nèi)消費預(yù)計為2850萬噸，榨季末將有910萬噸的食糖期末庫存。由于甘蔗乙醇的生產(chǎn)限制，食糖分流量降低至200萬噸，實際的過剩量高于預(yù)期，因此ISMA已要求政府允許在2023/24榨季出口100萬噸糖。

短期來看，需要注意印度的政策風險，印度出口需要許可配額，考慮到今年印度大選有限制國內(nèi)糖價、 抑制國內(nèi)通脹的需求，印度延續(xù)了上個季度的出口限制，此前盡管原糖價格一度飆升，但無法出口也讓印度出口糖無法在盤面鎖定利潤空間；即使有可出口量，市場也需要等待至第二季度結(jié)束，即印度大選 結(jié)束，如果如ISMA要求那樣通過出口降低庫存，那么對于原糖的壓力是難以忽視的，但形成實際供應(yīng)預(yù)計也要等大選結(jié)束后。

3、國內(nèi)現(xiàn)貨報價相對堅挺，但是未來糖漿供應(yīng)仍有放量的可能性。

回到國內(nèi)，3月全國單月產(chǎn)糖162.52萬噸，同比增加81.52萬噸；單月銷糖95.60萬噸，同比下降5.40萬噸；月度累計工業(yè)庫存483.86萬噸，同比增加49.53萬噸。2023/24制糖期截至3月末，全國累計銷糖473.45萬噸，同比增加35.98萬噸，增幅8.23%；累計銷糖率49.46%，同比下降0.72%。

鄭糖05合約正好對應(yīng)我國國產(chǎn)糖累庫的周期，定價容易受到國產(chǎn)糖的影響，同時又對應(yīng)巴西新季開榨，價格存在天花板；目前由于本榨季的增產(chǎn)，3月的銷糖率放慢基本和去年持平，對于09合約來說，隨著國內(nèi)庫存慢慢見頂，國產(chǎn)糖逐漸進入去庫周期，定價依然需要回歸到外盤和進口糖源的問題上，本榨季我國仍存在約500萬噸的產(chǎn)需缺口，需要其他糖源進行彌補，但是缺口彌補的方式較多，且成本差異較大，如果缺口彌補的方式以50%關(guān)稅的進口糖彌補為主，那么高進口成本將給予鄭糖更高的估值，但是如果缺口彌補的方式依賴廉價的糖漿，那么鄭糖未來的壓力客觀存在。從目前來看，泰國是我國主要的糖漿預(yù)拌粉來源國，目前有兩個數(shù)據(jù)在指向未來糖漿供應(yīng)存在壓力，一個是超過140美金/噸的原白價差，精煉白糖是糖漿和預(yù)拌粉的原料，市場對于糖漿的生產(chǎn)需求對精煉白糖的價格有推動作用，進而拉高白糖-原糖的價差；一個是維持高位的泰國原糖升貼水（當然維持高位也有換月的影響因素），意味著泰國原糖供應(yīng)的相對緊張，甘蔗向精煉白糖的產(chǎn)能傾斜。如果兩個指標繼續(xù)維持異常高位的水平，那么后期如果我國糖漿沒有收緊的政策調(diào)整，來自廉價糖漿的供應(yīng)壓力或是內(nèi)外價差收斂最大的不確定性。

總結(jié)來看隨著巴西開榨，原糖現(xiàn)貨供應(yīng)增加，價格容易出現(xiàn)季節(jié)性回落，目前原糖和升貼水出現(xiàn)同時回落、向下尋找需求，關(guān)注下周原糖市場能否出現(xiàn)新的買盤讓原糖止跌，如果在20美分/磅的購買意愿不強，那么盤面仍有進一步向下回落尋找需求的可能性；對于內(nèi)盤來說，未來對價格重要的影響因素是缺口彌補的方式，如果我國糖漿沒有收緊的政策調(diào)整，來自廉價糖漿的供應(yīng)壓力或是內(nèi)外價差收斂最大的不確定性。

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