報(bào)告摘要短期貨幣市場(chǎng)：本周央行公開(kāi)市場(chǎng)凈投資180億元，下半周因免稅期臨近資金水平窄幅收斂，逆回購(gòu)?fù)顿Y規(guī)模周五擴(kuò)大，隔夜利率有所回落DR007 再次保持在1.8% 左右。

6月份超額準(zhǔn)備金率升至1.6%的高位，是季間后維持寬松資金的重要原因。隨著下周免稅期的臨近、政府債務(wù)償付規(guī)模的加大以及資金面動(dòng)蕩的加劇，需要注意的是，鑒于目前機(jī)構(gòu)杠桿率仍然較高，銀行在此期間很可能面臨風(fēng)險(xiǎn)。維持5的目標(biāo)。央行維持資金利率圍繞政策利率波動(dòng)，但考慮到3月份資金面較高，資金面繼續(xù)偏緊的可能性較大。不過(guò)，鑒于央行本周加大逆回購(gòu)力度，也是其保護(hù)資金承諾的體現(xiàn)，預(yù)計(jì)稅期內(nèi)央行貸款將進(jìn)一步增加，導(dǎo)致MLF續(xù)貸超額，具有較高的風(fēng)險(xiǎn)性。資金穩(wěn)定性較好，資金波動(dòng)不大。

存單市場(chǎng)：本周，AAA級(jí)一年期同業(yè)存單二級(jí)利率上調(diào)4.0BP至2.31%。銀行間存單發(fā)行規(guī)模增加，期限規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大，存單凈償付金額1168億元。分銀行類(lèi)型看，除國(guó)有銀行凈貸外，其他銀行均為凈還款。本周，3M存單發(fā)行利率最高，達(dá)44%，1Y期存單利率有所下降。已恢復(fù)至18%。國(guó)有銀行、城商行、股份制銀行存單發(fā)行中標(biāo)率雖略有下降，但仍接近近一年來(lái)平均水平，全年存款發(fā)行率持平城市商業(yè)銀行和股份制銀行之間，分散。股票銀行小幅萎縮。本周貨幣基金凈買(mǎi)入比例下降導(dǎo)致存單供需相對(duì)強(qiáng)弱下降，較上周下降2.1%至18.8%，略低于上周�？紤]到資金波動(dòng)，短期存單利率上行壓力依然存在。

紙幣利率：本周紙幣利率窄幅波動(dòng)，300萬(wàn)紙幣利率較7月7日上漲1BP至1.50%，600萬(wàn)紙幣利率全周下跌3BP至1.39%。

跟蹤實(shí)物債券交易情況：本周各大機(jī)構(gòu)債券交易熱情整體有所下降，基金、地方商業(yè)銀行債券增持量明顯減少，理財(cái)產(chǎn)品、保險(xiǎn)公司債券增持量有所減少，略有增加�；�金公司凈買(mǎi)入國(guó)債、短期融資券、兩年期債券有所減少，凈賣(mài)出存單、凈賣(mài)出以國(guó)債為主的計(jì)息債券略有下降。 10年以上及3-5年期債券、年度政治黃金債券。配置機(jī)構(gòu)中，地方商業(yè)銀行大幅減持債券，主要減少凈買(mǎi)入存單和長(zhǎng)期國(guó)債，理財(cái)產(chǎn)品和保險(xiǎn)公司則增持債券，理財(cái)公司增持債券持股。長(zhǎng)期國(guó)債和1-10年期國(guó)債凈賣(mài)出減少主要是由于三大保險(xiǎn)公司凈買(mǎi)入所致。

風(fēng)險(xiǎn)因素：杠桿率預(yù)估存在差異，資金波動(dòng)超出預(yù)期。

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報(bào)告文本

1. 貨幣市場(chǎng)

1.1 貨幣基金

本周央行公開(kāi)市場(chǎng)凈投資180億元，隨著免稅期臨近，后半周資本水平窄幅收斂，周五逆回購(gòu)?fù)顿Y規(guī)模有所增加，隔夜利率有所回升。 DR007再次下跌，仍維持在1.8%左右。本周公開(kāi)市場(chǎng)逆回購(gòu)總量130億元到期，周一至周三央行每日維持逆回購(gòu)操作20億元，分別增至50億元和200億元， 星期四。全周流動(dòng)性投放凈投放180億元。周四之前央行凈投資規(guī)模幾乎為零，但隨著納稅期臨近，資金面有所收斂，尤其是隔夜利率周四大幅反彈，但當(dāng)天央行進(jìn)一步加大逆回購(gòu)?fù)顿Y力度. 擴(kuò)展�，F(xiàn)在是周五，隔夜利率有所下降，但DR007 仍徘徊在1.8% 左右。截至7月14日，R001、DR001、R007、DR007較7月7日分別上漲20.2BP、20.3BP、7.8BP、5.2BP至1.46%、1.32%、1.96%、1.82%。 DR007規(guī)模較小，但行情從2.6BP擴(kuò)大到14.7BP。

本周，質(zhì)押式回購(gòu)交易規(guī)模逐日減少，但日均仍處于8.45萬(wàn)億的高位，質(zhì)押式回購(gòu)余額也有所減少，全周減少0.42萬(wàn)億至11. 4500億。從機(jī)構(gòu)投資者來(lái)看，本周前兩天銀行凈借貸規(guī)模的增加推低了資本缺口指數(shù)，但從周三開(kāi)始，各大銀行的借貸規(guī)模有所減少，該指數(shù)有所上升。央行加大逆回購(gòu)力度，銀行凈貸款企穩(wěn)，非銀貸款規(guī)模增加，指數(shù)回到-4840，較上周五的-5342小幅上漲，但與6月基本持平。本周承諾回購(gòu)交易規(guī)模逐日減少，但截至周五仍高于8萬(wàn)億，日均交易量達(dá)到8.45萬(wàn)億，仍處于歷史高位，承諾回購(gòu)余額也在減少。周五跌至11.45萬(wàn)億，較上周減少0.42萬(wàn)億。分機(jī)構(gòu)看，本周前兩天銀行凈貸規(guī)模繼續(xù)增加，金融基金、理財(cái)產(chǎn)品貸規(guī)模小幅下降，券商、基金等非銀貸規(guī)模有所下降咯。正在做。資金面小幅變化，新一級(jí)資金缺口指數(shù)跌至最低水平-6158；周三以來(lái)，由于大型銀行凈貸款規(guī)模略有下降，銀行貸款規(guī)模有所下降，而規(guī)模則有所下降。被減少。非銀行機(jī)構(gòu)貸款規(guī)模較小，周四指數(shù)升至-4483，周五央行逆回購(gòu)操作有所增加，大型銀行貸款規(guī)模有所增加，但總體貸款規(guī)模仍保持不變指數(shù)持平，非銀行貸款規(guī)模沒(méi)有明顯變化，但隨著非銀行貸款規(guī)模擴(kuò)大，該指數(shù)回到-4,840，較上周五的-5,342小幅上漲。但與6月同期基本持平。

6月份超額準(zhǔn)備金率升至1.6%的高位，是季間后維持寬松資金的重要原因。隨著下周免稅期的臨近、政府債務(wù)償付規(guī)模的加大以及資金面動(dòng)蕩的加劇，需要注意的是，鑒于目前機(jī)構(gòu)杠桿率仍然較高，銀行在此期間很可能面臨風(fēng)險(xiǎn)。維持5的目標(biāo)。央行維持資金利率圍繞政策利率波動(dòng)，但考慮到3月份資金面較高，資金面繼續(xù)偏緊的可能性較大。不過(guò)，鑒于央行本周加大逆回購(gòu)力度，也是其保護(hù)資金承諾的體現(xiàn)，預(yù)計(jì)稅期內(nèi)央行貸款將進(jìn)一步增加，導(dǎo)致MLF續(xù)貸超額，具有較高的風(fēng)險(xiǎn)性。資金穩(wěn)定性較好，資金波動(dòng)不大。根據(jù)央行本周公布的6月份資產(chǎn)負(fù)債表，6月底超額準(zhǔn)備金率升至1.6%的歷史新高，這也是7月份以來(lái)貨幣寬松的一個(gè)關(guān)鍵原因。然而，隨著報(bào)稅期的臨近，現(xiàn)金流變得有些緊張。下周，310億逆回購(gòu)和1000億MLF將到期（7月17日星期一），因此政府債務(wù)償付金額增加至3854億元，考慮到1744億元到期，政府債務(wù)凈償付金額約為2110億元主要集中在周一和周五，而下周一（7月17日）是納稅截止日期和臨時(shí)納稅的具體日期，因此7月納稅規(guī)模較大，預(yù)計(jì)會(huì)出現(xiàn)混亂。融資將更加活躍考慮到目前機(jī)構(gòu)杠桿仍將維持在較高水平央行堅(jiān)稱(chēng)資金利率圍繞政策利率波動(dòng)的方向沒(méi)有改變銀行將維持高水平貸款5月份情況仍然困難重重，融資水平可能會(huì)繼續(xù)收緊至最低水平。不過(guò)，鑒于央行本周加大逆回購(gòu)規(guī)模以彰顯保本承諾，預(yù)計(jì)稅期內(nèi)央行貸款將進(jìn)一步增加，MLF很可能超額續(xù)貸。預(yù)計(jì)資金也會(huì)出現(xiàn)大幅波動(dòng)。

1.2 銀行同業(yè)存單

Sibor 利率本周下跌，一年期Sibor 利率下跌1.8 個(gè)BP，至2.34%。截至7月14日，1M、3M、6M、9M、1Y Shibor利率自7月7日起分別下調(diào)1.6BP、3.7BP、1.6BP、1.8BP、1.8BP，分別為2.07%、2.10%、2.21% 、2.29%、2.34%。

一年期合作銀行存單發(fā)行利率上調(diào)2.7BP至2.34%，一年期AAA級(jí)同業(yè)存單二級(jí)利率上調(diào)4.0BP至2.31%。本周，3M、9M有限公司銀行存單發(fā)行利率較7月7日分別下降4.0BP、8.3BP至2.09%、2.20%，6M、1YCo.有限公司銀行存單上漲10.7%。 BP和2.7BP分別為2.19%和2.34%。此外，AAA級(jí)一年期存單到期收益率上升4.0BP；

本周，同業(yè)存單發(fā)行規(guī)模增加，到期規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大，存單凈償付金額達(dá)1168億元。分銀行類(lèi)型看，除國(guó)有銀行凈貸外，其他銀行均為凈還款。本周，3M存單發(fā)行利率最高，達(dá)44%，1Y期存單利率有所下降。已恢復(fù)至18%。本周，銀行間同業(yè)存單發(fā)行規(guī)模4067.6億元，較前周增加526億元，還款規(guī)模大幅增加至5235.6億元，增加3484億元。由前一周的526億元增至4067.6億元。 1168億元（上周凈貸款額1790億元）。分銀行看，股份制銀行和城市商業(yè)銀行存單發(fā)行量較前一周分別減少346億元和66億元，國(guó)有銀行和地方銀行存單發(fā)行量較前一周分別減少346億元和66億元。銀行類(lèi)資金周比下降，分別減少346億元和66億元。商業(yè)銀行分別增加794億元和20億元，從貸款凈額分布來(lái)看，股份制銀行、城市商業(yè)銀行、地方商業(yè)銀行凈還款額分別為1131億元、607億元、 18億元。成為。與此同時(shí)，國(guó)有銀行存單凈融資583億元。本周，3M存單占比最高，達(dá)44%，而1年期存單則暴跌至18%，較上周下降35%。

本周，國(guó)有銀行、城市商業(yè)銀行、股份制銀行發(fā)證成功率略有下降，但仍接近近一年來(lái)的平均水平，1年期發(fā)證情況按城市分布。商業(yè)銀行與股份制銀行的比率略有下降。截至7月14日，地方商業(yè)銀行存單發(fā)行中簽率較前一周上升2.4%，但國(guó)有銀行、城市商業(yè)銀行、股份制銀行存單發(fā)行中簽率下降2.4%。分別為4.7%、3.8%和1.4%，但仍接近去年的平均水平。城市商業(yè)銀行與股份制銀行發(fā)行一年期存單利差下降0.2BP至26.9BP，為2018年以來(lái)50%分位水平。

本周貨幣基金凈買(mǎi)入比例下降導(dǎo)致存單供需相對(duì)強(qiáng)弱下降，較上周下降2.1%至18.8%，略低于上周。考慮到資金波動(dòng)，短期存單利率上行壓力依然存在。本周，第一階段金融工具承銷(xiāo)和第二階段金融工具存單凈買(mǎi)入占比均大幅下降，而第一階段和第二階段金融工具凈買(mǎi)入存單占比上升凈買(mǎi)入比例小幅上升。存單供需相對(duì)強(qiáng)弱指數(shù)震蕩回落，較上周五下降2.1%至18.8%，略低于中性水平�？紤]到資金波動(dòng)的可能性，短期內(nèi)存款利率仍存在一定的上行壓力。從存單各期限供需相對(duì)強(qiáng)弱指數(shù)來(lái)看，6M、9M期限供需格局依然強(qiáng)勁。

1.3 紙幣市場(chǎng)

本周票據(jù)利率窄幅波動(dòng)，300萬(wàn)張票據(jù)利率較7月7日全周上漲1BP至1.50%，600萬(wàn)張票據(jù)利率下跌3BP至1.39%。周一、周二，隨著各大銀行降價(jià)收票據(jù)，買(mǎi)盤(pán)需求逐漸釋放，同時(shí)賣(mài)方打壓票據(jù)價(jià)格，票據(jù)利率下降，但周三、周四票據(jù)買(mǎi)盤(pán)興趣有所下降，小幅下降。弱勢(shì)，供需趨于平衡，票據(jù)利率低位震蕩；周五市場(chǎng)供應(yīng)增量明顯，但購(gòu)買(mǎi)配置動(dòng)力不強(qiáng)，票據(jù)利率有所反彈。截至7月14日，3M票據(jù)利率自7月7日起上升1BP至1.50%，6M票據(jù)利率下降3BP至1.39%。

2、實(shí)物債券二級(jí)交易追蹤

本周主要機(jī)構(gòu)債券交易熱情整體下降，基金和地方商業(yè)銀行大幅減持債券，理財(cái)產(chǎn)品和保險(xiǎn)公司小幅增持債券。以基金公司為代表的交易機(jī)構(gòu)凈買(mǎi)入國(guó)債、短期融資券、長(zhǎng)期債券金額有所減少，凈賣(mài)出存單金額略有下降，主要轉(zhuǎn)向利息凈出售。有息債券10 10年期及3至5年期政府債券。其他產(chǎn)品中，二龍債凈買(mǎi)入增加，可轉(zhuǎn)讓存單轉(zhuǎn)為凈買(mǎi)入，利率債中，7-10年期國(guó)債、國(guó)債以?xún)糍I(mǎi)入為主。

配置機(jī)構(gòu)中，地方商業(yè)銀行大幅減持債券，主要減少凈買(mǎi)入存單和長(zhǎng)期國(guó)債，理財(cái)產(chǎn)品和保險(xiǎn)公司則增持債券，理財(cái)公司增持債券持股。長(zhǎng)期國(guó)債和1-10年期國(guó)債凈賣(mài)出減少主要是由于三大保險(xiǎn)公司凈買(mǎi)入所致。其中，地方商業(yè)銀行凈買(mǎi)入存單和國(guó)債大幅下降，凈買(mǎi)入國(guó)債小幅增加，金融工具主要增加凈買(mǎi)入國(guó)債和國(guó)債，保險(xiǎn)公司凈買(mǎi)入增加。政府債券的銷(xiāo)售。資金流出規(guī)�？s小，投資者轉(zhuǎn)向凈買(mǎi)入國(guó)債和金融債。從來(lái)看，地方商業(yè)銀行10年以上國(guó)債凈購(gòu)買(mǎi)量減少，但3-5年期國(guó)債凈購(gòu)買(mǎi)量大幅增加，各期限金融工具持有量全面增加。其中，主要3至5年期及以上期限如下，保險(xiǎn)大幅減少10年期及以上國(guó)債凈賣(mài)出，轉(zhuǎn)為凈買(mǎi)入1至10年期國(guó)債。

風(fēng)險(xiǎn)因素

貨幣政策低于預(yù)期，貨幣波動(dòng)幅度高于預(yù)期。

本文源自報(bào)告《資金邊際收斂存單需求略降 機(jī)構(gòu)交易熱情略有下滑—— 流動(dòng)性與機(jī)構(gòu)行為周度跟蹤》。

發(fā)行報(bào)告機(jī)構(gòu)：信達(dá)證券研究發(fā)展中心

報(bào)告作者：李宜尚

本文摘自某證券公司研究報(bào)告。